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寶鋼無縫鋼管2019上半年供需格局變化及演繹過程
（一）鋼鐵行業(yè)基本面：需求仍然有較強韌性，鋼材需求同比增速維持高位
鋼鐵行業(yè)的韌性和生命周期的特征是有規(guī)律可循的。對鋼鐵行業(yè)實際需求進行測算，可以得知18年實際需求的波動并不大。
1、從同比的角度來看，參考與鋼鐵相關(guān)的中觀行業(yè)消費情況，整體同比幅度較平穩(wěn)，18年保持正增長，12月份增速還有略微回升。
2、從水泥磨機開工率、水泥產(chǎn)量等高頻數(shù)據(jù)來看，12月、1月初的庫容比處于較低水平，磨機開工率高于往年同期，下滑速率較低。雖然12月本是明顯的淡季，但并沒有體現(xiàn)出明顯的淡季特征，原因是過去的半年時間內(nèi)房地產(chǎn)新開工較好的數(shù)據(jù)以及長期出現(xiàn)的趕工情況。
3、從產(chǎn)業(yè)鏈的價格、利潤方面來看，目前雖然鋼材的回升速率較慢，但鋼材、焦炭、焦煤都已經(jīng)出現(xiàn)了回升。利潤方面，以螺紋鋼利潤進行測算，目前噸利潤在800元左右，也有明顯修復(fù)。
寶鋼無縫鋼管（二）對未來供需格局的判斷
1、寶鋼無縫鋼管國內(nèi)需求：2019年H1鋼鐵增速下移，3-5月望平穩(wěn)過度
通過對18年的觀察，鋼鐵行業(yè)的淡旺季特征已不再明顯。19年整體需求的總量在上半年比較平穩(wěn)，最高值會出現(xiàn)在3-4月份。與18年3-4月份的明顯區(qū)別在于，當時資金到位較慢導(dǎo)致民工返工意愿較弱，并且兩會期間環(huán)保壓力較大，而根據(jù)調(diào)研發(fā)現(xiàn)，這兩點在19年基本都不太可能出現(xiàn)，即3月份需求出現(xiàn)斷崖性下滑的可能較小。
2、寶鋼無縫鋼管出口需求：短期有所回暖，中期仍保持低位
19年1月的鋼材出口有所回升，但空間比較小。
影響鋼鐵出口的核心因素是政策性因素和海內(nèi)外價差。目前來看，海內(nèi)外價差已經(jīng)有所恢復(fù)，但由于國內(nèi)3-4月是開工旺季，鋼鐵企業(yè)在不能滿足需求時可能會將外貿(mào)訂單轉(zhuǎn)移至國內(nèi)，同時帶動海內(nèi)外價差重新回歸。我們認為出口端需求短期有回暖，中期會保持600-700萬噸的中樞水平。
3、供應(yīng)端：產(chǎn)量上限為8200萬噸左右，利潤成為影響供應(yīng)的新因素
18年10月8200萬噸的產(chǎn)量是供應(yīng)端的上限。當時價格快速上漲，利潤接近1200-1500元/噸的歷史高點，廢鋼添加比例在20％，全國基本全部開工，基本沒有虧損鋼廠。而目前來看，利潤為700-800元/噸，部分企業(yè)廢鋼添加比例從20％降至10％，企業(yè)對利潤的追逐會比對營收的追逐更加理性。我們預(yù)測今年2月是產(chǎn)量低谷，3-5月會逐漸上升，6月份因為季節(jié)性的因素開始逐步下滑。
利潤代替環(huán)保成為影響供應(yīng)的核心因素。在17、18年時利潤不斷提升，企業(yè)不斷追求最大產(chǎn)量。但由于目前利潤600-800元/噸是比較均衡的水平，部分區(qū)域甚至存在虧損，所以企業(yè)產(chǎn)量的彈性會開始顯現(xiàn)。我們判斷，在利潤超過800元/噸時，企業(yè)會盡力實現(xiàn)滿產(chǎn)，也就意味著產(chǎn)量對于利潤彈性消失。當全國利潤處于500-700元/噸中樞時，代表部分區(qū)域有所虧損，會帶來減產(chǎn)情況。
4、庫存：中樞下移，2019年冬儲庫存望介于2016-2017年之間
19年的總庫存中樞相比18年會進一步下移，最高峰會出現(xiàn)在2月底。2019年的總庫存高峰在6000萬噸左右，與2017年持平。3月份之后還會進一步下滑。
（三）寶鋼無縫鋼管供需格局的預(yù)測對價格的影響
我們認為在社會總庫存的去化速率明顯高于去年同期時，容易迎來價格上漲。
測算19年1至6月的供需格局，1-2月份處于累庫存狀態(tài)，其中1月與歷史均值持平，2月低于18年水平。3-5月會迎來明顯去庫過程，3-5月將分別去庫550萬噸、1000萬噸、650萬噸左右。與歷史均值進行對比，3月均值300萬噸左右，4月均值500-600噸左右，故今年3、4月份庫存去化明顯，價格有望迎來上漲。
在微觀表現(xiàn)上，當前庫存與歷史水平相比處于中低位水平，且?guī)齑娼Y(jié)構(gòu)是廠庫低社庫高。社庫會最早受到影響，由于下游消化能力會比較快，鋼廠生產(chǎn)不能滿足下游需求，同時鋼廠庫存也比較低，故鋼廠會有提價過程，這也是過去幾年所一直演繹的狀態(tài)。但今年可能不會快速達到這種狀態(tài)，會持續(xù)2-3個月的上漲階段。
（四）寶鋼無縫鋼管對2019年全年價格中樞、利潤中樞的判斷
2019年1月奠定全年利潤基礎(chǔ)。由于1月是淡季，且價格是從11月的高點下跌至3800元左右，在淡季且價格已經(jīng)有了明顯下跌的背景下，如果供需結(jié)構(gòu)均衡，利潤會處于合理區(qū)間。如果價格進一步下調(diào)，會帶來更大面積虧損的情況。
我們測算，利潤在低于600元/噸時會對北方區(qū)域的利潤造成影響從而帶來減產(chǎn)，特別在目前廢鋼價格較高時，對電爐的影響可能更大。
我們認為19年價格中樞會接近17年水平，在3500-3800元/噸左右，利潤中樞在500-700元/噸左右。整體而言比較看好上半年，下半年可能會有下滑。
目前資產(chǎn)端的表現(xiàn)是期貨先行，現(xiàn)貨剛剛開始，股票低估值高股息，產(chǎn)業(yè)鏈的價格上漲處于傳導(dǎo)過程中，后續(xù)對于黑色產(chǎn)業(yè)的資產(chǎn)都可以考慮配置。
寶鋼無縫鋼管總結(jié)：
當前從庫存表現(xiàn)來看，數(shù)據(jù)中規(guī)中矩，但未來庫存去化速率可能會加速。在保守估計需求的情況下，今年3-5月的庫存去化速率仍然會高于往年同期狀態(tài)，同時當前鋼廠庫存占比相對較低，在未來傳導(dǎo)過程當中，鋼廠議價能力相對較強。在未來3個月左右的時間，3-5月價格會有較為明顯上漲。
